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　　msy虚拟货币（天风固收：到2020年一季度猪肉价格上行趋势大概率不会改变）

摘要：

怎么看猪通胀？

1、猪肉价格周期是由养殖周期决定的，从能繁母猪角度来看，按照养殖周期其应当领先猪肉价格变化约10个月，数据上也较好地拟合了这一点。截至7月底生猪/母猪存栏量同比和环比跌幅仍未收窄，这说明至少到2020年一季度猪肉价格上行的趋势大概率不会改变，8月份前4周22省市猪肉价格均价为30。2元/公斤，达到历史高值，未来一段时间猪肉价格或将保持高位。

2、从历史数据来看，猪瘟等疫情爆发的时候均会同时引起生猪/能繁母猪存栏同比增速的下滑，随着疫情消退供给压力会有所缓解。虽然非洲猪瘟似乎已经过了疫情高峰期，但此次生猪/能繁母猪存栏同比跌幅并没有如过往经验那般开始收窄，一种比较合理的解释就是，政府为了防止猪瘟疫情蔓延和扩散，特别加强了相关的防疫工作，这导致整体存栏供给恢复速度变慢。

3、猪通胀会怎么传导到CPI上？

纵使猪肉价格上涨趋势不变，但实际上未必能够很好地体现在CPI上面，因为在猪肉价格传导到CPI猪肉项，以及CPI猪肉项传导到CPI上会打“双重折扣”，再考虑到CPI猪肉项的权重仅为2％-3％之间，猪肉价格上涨最终体现上CPI上的部分可能并没有想象中的多。因此在不考虑其他因素情况下明年2月份高点时CPI季度同比预计不会超过3％。

市场习惯于对通胀进行自下而上的逻辑推演，尤其是食品，央行在二季度货币政策执行报告中也提到：

近期猪肉、鲜菜、水果等食品价格受非洲猪瘟、极端天气等因素影响上涨较快，拉动消费品价格涨幅有所扩大。

那么该如何看待猪通胀呢？

未来猪肉价格走势

猪肉价格周期是由养殖周期决定的，由于二元仔猪-能繁母猪-三元仔猪-生猪之间的养殖周期长度约为1。5年。养殖户由于猪价变化导致亏损或盈利，比特币汇率进而调整猪肉生产，最终导致猪肉产能释放的时滞也在1。5年左右。

从能繁母猪角度来看，按照养殖周期其应当领先猪肉价格变化约10个月，数据上也较好地拟合了这一点。

此外，从历史数据来看，猪瘟等疫情爆发的时候均会同时引起生猪/能繁母猪存栏同比增速的下滑，随着疫情消退供给压力会有所缓解。

对于猪肉价格来说，猪瘟等疫情爆发之后出现扑杀或者死亡高峰到猪肉价格出现阶段性高点，大约滞后3-6个月。

2018年8月非洲猪瘟以来政府不再公布生猪疫情数据，但我们还是能从中国农业部兽医局中国动物疫病控制中心上报给世界动物卫生组织（OIE）的报告中找到相关信息。可以发现，本次非洲猪瘟疫情在今年4月之后逐渐消退，不管是疫情数量还是扑杀数相比之前都有大幅降低。

虽然非洲猪瘟似乎已经过了疫情高峰期，但此次生猪/能繁母猪存栏同比跌幅并没有如过往经验那般开始收窄，一种比较合理的解释就是，政府为了防止猪瘟疫情蔓延和扩散，特别加强了相关的防疫工作，这导致整体存栏供给恢复速度变慢。

最新8月21日国务院常务会议“确定稳定生猪生产和猪肉保供稳价措施”，要求“稳定生猪生产，保障猪肉供应”[1]，从这个角度来看猪肉供给短缺问题可能还会延续相当一段时间。

值得注意的是，猪肉生产产能一般表示为母猪存栏×MSY（生产效率，每年每头母猪出栏肥猪头数），因而还要考虑产能的提高。近年MSY持续上升，但即使考虑10％的MSY 增速，总产能下降也接近19％（0。8*1。1）。MSY 的提升是个慢变量，不改供给收缩趋势。

截至7月底生猪/母猪存栏量同比和环比跌幅仍未收窄，这说明至少到2020年一季度猪肉价格上行的趋势大概率不会改变，8月份前4周22省市猪肉价格均价为30。2元/公斤，达到历史高值，未来一段时间猪肉价格或将保持高位。

[1]http！//www。gov。cn/premier/2019-08/21/content_5423171。htm。

猪肉价格如何影响CPI？

CPI包括食品项和非食品项。从历史数据来看，大部分时间里食品项是CPI的主要波动来源，即便考虑上权重（CPI中食品项和非食品项的权重约为2：8），食品项仍为CPI的主要驱动项（除了2017年CPI中枢主要由非食品项支撑）。

食品项中，猪肉价格则是主要的驱动因素。

不过值得注意的是，最近几个月CPI食品项的上行除了受到猪肉价格上涨的影响外，蔬菜、水果价格的上涨也是重要影响因素。

既然这样，蔬菜水果价格是否会成为猪肉价格之外影响CPI的重要中长期因素呢？答案是否定的。就如我们团队前期报告《真的会有“滞胀”么？》所明确提出的：能对通胀构成中长期趋势性上推的，只有高波动、供给周期长且统计方法市场化的分项，这实际上就排除了蔬菜、水果价格等短周期因素，CPI的主导力量还是猪肉价格。国家统计局的相关表述也印证了这一点。

综上所述，CPI走势研判仍需从猪肉价格入手。

从数据上可以看到，猪肉价格确实与CPI猪肉项拟合程度较好，但仔细观察可以发现猪肉价格波动会高于CPI猪肉项同比波动，特别是在猪肉价格处于高点或者低点的时候。

进一步地，我们测算CPI猪肉项对猪肉价格的弹性（即猪肉价格同比/CPI猪肉项同比，用于衡量猪肉价格同比上行/下行1％，CPI猪肉项同比变化多少）发现，2017年以来该弹性（约0。54）明显低于2017年之前（约0。76），并且目前仍处于较低水平。

这说明猪肉价格上涨传导到CPI猪肉项就需要打一次“折扣”，平均来说猪肉价格的波动仅有54％能够传导到CPI猪肉项上。

观察历史数据可以发现，CPI中猪肉项的权重基本处于2％-3％之间，但并非一成不变，通常来说在猪肉价格同比增速较高时CPI猪肉项权重会有所下滑，反之亦然。这说明实际上猪肉价格上涨最终传导到CPI上还要再打一次“折扣”。如果年内猪肉价格进一步上行，那么预计CPI中猪肉项权重还会进一步小幅下调，最终体现在CPI上的波动将小于猪肉价格波动本身。