唐晓斌：站在低估值的起点上，追逐高景气

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唐晓斌：站在低估值的起点上，追逐高景气

看到唐晓斌，我想许多 EarlETF 的老读者应该会会心一笑。

3 月时以《那些在孤独中持续赚钱的基金经理们》为题，介绍过 7 位 「不抱团」 并且善于赚钱的基金经理，而唐晓斌和他管理的广发多因子，正是其中我称之为 「最孤独」 的那位。

而这之后，我又在许多次推送中屡屡提及唐晓斌和他的广发多因子。

广发多因子也没辜负我的厚望，截至 9 月 3 日，今年以来的收益达 74.77%。我知道 EarlETF 的读者中，有不少持有广发多因子的，想必也是享受到了过去数月的收益。

如今，唐晓斌终于要发行新基金了——广发瑞锦一年定期开放混合 (011481)，而且产品形式是我最认可的定期开放型基金，所以，我早早准备好了认购的弹药。

孤独赚钱的唐晓斌

2021 年，孤独不仅不是可耻的，反而是赚钱的。

伴随春节后 「抱团股」 的屡屡回撤，许多此前名不见经传、公募基金极少涉及的企业，反而是爆发出了巨大的活力和上升潜力。

而一直偏好发掘小众投资标的的唐晓斌，自然也成为了受益者。

唐晓斌的投资有多小众？

笔者刚刚完成了 2021 年半年报的 「不抱团」 数据统计，汇总了 2021 年中报股票型、偏股型、股债平衡型和灵活配置型基金的所有持股超过基金资产净值 1% 的纪录，共汇集了 2698 只基金的 62220 条持股纪录，并计算这些持股纪录中，每只个股被多少只基金持有。

平均而言，每只个股，平均被 226 只基金持有；某些顶流核心资产风格基金所持个股，往往还会被其他三四百只基金所持有。

相比之下，唐晓斌的广发多因子，其占比超过基金资产净值 1% 的持股，平均只被 32 只基金持有。

下表是十大权重股的 「热门度」 数据，可以看出唐晓斌的持股，有多么孤独。

赚景气度的钱

唐晓斌，广发基金成长投资部基金经理，从研究员起步，有 13 年证券从业经验和 6 年多公募管理经验，代表产品是 2018 年 6 月 25 日接手的广发多因子 (002943)。

数据来源：同花顺金融终端，2021 年今年迄今收益截至 9 月 3 日

以单个年度收益来看，他在2019 年和 2020 年的表现也颇为优异，只是没有拔尖到引人关注。

而当2021 年许多顶流基金经理还在为实现正收益苦苦奋战时，广发多因子 74.77% 的收益，无疑显得格外的耀眼。

如此耀眼的成绩，让包括我在内的，大家都对他的投资风格理念很感兴趣。刚好最近网络上也出现了唐晓斌的相关素材，让我们得以对这位低调的基金经理，有了更多的了解。

必须感谢这次新基金的发行，让唐晓斌终于对外界比较详细地阐述了他的投资逻辑和框架。

「景气度追逐者」，这是我读完材料后的第一印象，也尝试用这个特性去分析唐晓斌的投资框架。

当然，更详细完整的官方说法是，他关注两类机会：一类是低估值的细分行业中选择高景气成长公司，另一类是供需格局大幅改善的周期性行业。

A 股上涨的本质是什么？唐晓斌在近期接受采访时归因至 「景气度」：

从 2002 到 2020 年，把每年所有上市公司的实际利润增速分成十个区间，观测不同分位股票相对当年沪深 300 的涨跌情况，我们可以很清晰地看到，能够排在前 40% 分位的公司普遍都相对沪深 300 有稳定且明显的超额收益。这告诉我们两点：能否创造超额收益，与估值无关，也与行业无关。这对我们还是有很好的指导意义，因为A 股最有效的投资还是景气度投资。所以，我们希望能够在合理估值的前提下，寻找盈利出现非线性变化的行业和个股进行配置。

而唐晓斌的许多投资决策，也正是基于景气度。比如在大小盘和风格轮动问题上，他依然是坚定地站在中小盘成长风格这边，尤其是在 「专精特新」 政策出台之后：

从中长期来看，主线是否切换的重要因素还在于景气趋势比较。今年以来，高端制造、新能源、新材料等行业景气度持续上行，且政策支持力度大，中长期内有望保持高景气。相较之下，消费、医药等板块仍受制于增速缓慢、估值高、政策风险等多重因素压制。因此，我个人理解系统性风格切换难以实现，成长仍是主线。

「专精特新」更为直接地聚焦中小盘成长股。高层会议提出要 「加快解决『卡脖子』难题，发展专精特新中小企业」，有核心竞争力的中小企业将获得更多政策扶持。而「专精特新」 中的上市公司大多集中在中小盘风格，随着创新驱动和制造业动能加速释放，专精特新有望培育更多具有国际竞争力的隐形冠军，中小盘成长风格或将受益。

在行业上，唐晓斌重点关注两大板块：一是可再生能源运营类资产，如光伏和风电运营；二是国产替代板块，包括设备、材料等。

站在低估值的起点上

「赚景气度的钱」，其实在过去数月已经成为一种主流的基金投资模式，许多新能源主题基金净值快速上涨，正是受益于新能源车、光伏等景气大增。

但是，对于唐晓斌这样一位 「孤独赚钱」 的基金经理，我觉得在 「赚景气度的钱」 之前，应该还需要加上一个限定：站在低估值的起跑线上。

唐晓斌的投资风格，和所谓 「不买十年就不持有一天」 的风格不同，其实只要看下广发多因子每个季度的十大权重股，你就会发现唐晓斌的调仓频率比较高，那几个高亮的第一大权重股，持有周期都不长。

而在高频的调仓背后，体现的是最传统的「价值投资」——适时止盈，不断将组合切换至性价比更高的品种上。

从上表可以看到，过去一年，广发多因子净值稳步攀升的同时，其前十大权重股的平均静态市净率，却是从一季度末的 2.12 倍下降至二季度末的 1.79 倍。

持有那些行业指数基金抑或是低换手的主动型基金，在净值持续大涨之后，你会担心其持仓估值飙升太快从而引发回调，但与此不同的是，对于唐晓斌这类快速切换持仓的基金经理，你不需要担心持仓的估值，而更应关注的是，唐晓斌是不是能够始终保持好眼光，找到新的低估值且高景气的投资标的。

根据下图同花顺金融终端的风格测算，在刚刚过去的 8 月，广发多因子的 「小盘价值」 风格更为显著，可见其风格切换的方向。

定期开放的吸引力

是的，对于唐晓斌，我从不担心净值上涨后的估值，反而担心的是净值上涨过程中吸引的增量资金。

虽然唐晓斌在过去半年中远不如那些新能源新锐或者周期股新锐那样获得大量新增申购，但不知不觉中，广发多因子的规模也达到了二季度末的 41.89 亿元。

但好在，广发瑞锦一年定期开放混合 (011481) 面临的限制不多。

一方面，这是一只可以通过港股通投资港股的基金，投资于港股通标的股票不超过股票资产的 50%。

港股中低估值的个股本就多，长期被视为 「价值洼地」，再加上近年来交投变得相对活跃，对于唐晓斌这样交易比较频繁的基金经理，可投 A 股可投港股，意味着更大的市场容量，有可能找到更多符合其投资框架的标的。

另一方面，一年期定期开放意味着在产品成立后，这只基金将 「闭门谢客」 一年，这一年中不用再担心资金涌入的 「扩容」 压力，也不用担心赎回资金的干扰。

而且，这只基金募集规模上限为 20 亿元，对于唐晓斌这样的风格，可以运作得比较轻松。

正因此，今次广发瑞锦一年定期开放混合 (011481) 发行，我很是开心，早早地开始囤积弹药，等待认购了。

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